ppp资产交易正在伴随ppp行业的规范发展步入春天。在2018第四届中国ppp融资论坛上，财政部ppp中心焦小平主任明确表示“要加大保险资金、中国ppp基金等对项目股权投资力度，拓宽项目资本金来源，鼓励通过股权转让、资产交易、资产证券化等盘活存量资产，丰富社会资本进入和退出渠道”。与以往不同的是，焦主任的这次发言使用了“鼓励”一词，并且丰富了“盘活存量资产”的方式包括“资产交易”。
在此次论坛期间，文化和旅游部、财政部联合发布的文件《关于在文化领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》也明确提出，要丰富金融支持手段，“鼓励符合条件的文化ppp项目灵活运用债券和资产证券化等融资方式，拓宽融资渠道，盘活存量资产，探索建立多元化、规范化和市场化的资产流转和退出渠道”。
上述关于ppp资产交易的表述让业界似乎嗅到了ppp市场下一步的发展风向。本文结合当前ppp环境，在对ppp资产交易需求分析的基础上，提出关于“建立和完善ppp资产交易机制，打通ppp融资和退出通道”的一些思考，抛砖引玉，欢迎各位批评指正。
一、 ppp发展进入新阶段，ppp资产交易需求逐步显现
（一） 中国ppp项目半数已落地，ppp发展步入新阶段
政府和社会资本合作（ppp）自2014年在我国推广以来发展迅猛，取得了重要成就。根据财政部ppp中心发布的2018年第3期季报(总第12期，以下简称“季报”)显示，截止到2018年3季度，管理库累计落地项目数4,089个、投资额6.3万亿元，落地率49.3%（较第11期数据，提升2%），开工率45.5%，其中，示范项目落地率达到87.4%（较第11期数据，提升1.6%），开工率达到56.1%。
ppp项目落地率和开工率继续稳步上升，意味着中国ppp在经历了近四年的艰苦摸索后，正在进入“落地期”。这一阶段，市场的主要关注点也将逐渐从项目识别、准备和采购方面向项目执行方面转移，而ppp资产交易正是这一时期需求强烈并将长期持续的市场热点之一。
（二） ppp资产交易需求客观存在，亟待积极引导
ppp资产交易是ppp各方共同的，以及实现ppp自我完善的现实需求。
对社会资本方而言，ppp资产交易是社会资本方的一种融资渠道、退出方式，无论ppp项目是处于建设期，还是已经进入运营期，在其中扮演不同角色，承担不同责任的社会资本方，基于各种原因都可能存在ppp资产交易的需求，比如通过建设期股权转让引入战略投资者以加强项目融资、建设和运营能力，或者在项目陷入严重困境时寻求退出以及时止损，抑或在履行完毕相应项目责任时寻求退出以提升存量资产流动性和资金使用效率，提高再投资能力，降低表内负债，优化财务结构等。
对于项目本身而言，ppp资产交易有利于改善目前建筑承包方为主的社会资本结构（截止到2018年10月底，ppp项目近60%的中标方（牵头人）为建筑承包商[1]），通过引入金融机构、运营方等其他类型的社会资本方，充分发挥不同的社会资本方不同的专业技术、资金和经验等优势，让专业的人做专业的事，实现更好的专业分工和期限匹配，也有利于提升项目资产流动性，进而提高项目价值。反过来看，ppp资产交易需求能否顺利实现也是社会资本进入ppp项目前进行可行性评估的重要考量因素之一。畅通的ppp资产交易通道，是社会资本顺利退出或者进行ppp项目再融资的保障，有助于解决社会资本进入ppp项目的后顾之忧，增加ppp项目对社会资本，尤其是民间社会资本的吸引力。
正是存在这样客观现实的需求，所以ppp资产交易规模将是巨大的。以英国为例，根据英国财政部数据，1998年至2016年间，英国ppp二级市场稳步成长，总共记录了462笔项目公司交易，涉及1003个ppp/pfi/pf2项目，交易总金额达到103亿英镑；还有33笔二级市场基建ppp投资基金交易，涉及1151个ppp/pfi/pf2项目，交易总金额合计183.87亿英镑；平均下来每一个pfi、pf2项目股权交易次数为3次左右，最高的高达13次[2]。由于中国ppp规模要远大于英国，因此预计ppp资产交易规模也要远大于英国，以财政部示范项目作为估算依据：目前财政部示范项目合计规模已突破2.77万亿元，根据前三批示范项目85%的落地率，以单个项目股权投资占平均20%计算，预计第一波交易高峰期潜在的交易标的超过4700亿元[3]。
但需要注意的是，越是规模巨大的二级市场，越是需要重视其规范性，注意其对ppp一级市场的影响。无约束、不规范的ppp资产交易将导致社会资本随意退出，违背了ppp推广的初心，也涉嫌规避政府采购程序获取项目机会，违反公平、公开、公正原则，不利于引进真正优秀社会资本方，影响ppp项目的长期顺利实施，引发政府方和社会资本方之间的矛盾和不信任，难以实现双赢。
综上，ppp资产交易需求既不宜简单抑制，也不宜放纵，应当积极予以正视和回应，未雨绸缪，提前做好制度设计和有关安排，打通社会资本项目融资和退出通道，规范交易性行为，避免和减少矛盾，增强政企互信，保障ppp的健康发展。
（三） 相关政策体系不够完善，缺乏落地指引
事实上，从2014年开始国务院及财政部、发改委等多部委就高瞻远瞩相继发文明确规定要“建立”和“完善”退出机制，“依托各类产权、股权交易市场，为社会资本提供多元化、规范化、市场化的退出渠道。”“增强ppp项目的流动性，提升项目价值，吸引更多社会资本参与。”只是，除了上述原则性指导意见和支持开展ppp资产证券化、资产支持票据等的相关规范外，目前尚没有其他ppp资产交易的具体操作细则；而从各地实施的ppp项目来看，政府方与社会资本方在签署ppp项目合同之初尽管约定了项目公司股权锁定期和“须经政府书面同意”等限制性条件，但大多对具体的交易细则也是未约定或约定不明。
我们预计，随着大量的ppp项目逐渐落地，甚至完成建设进入运营期，ppp资产交易的需求将日益突出，并在未来2-3年后形成高峰。因此，探索和完善ppp资产交易机制，成为当前所有ppp有关主体不得不面对和思考的现实紧要任务。
“政府和社会资本合作（ppp）资产交易和管理平台”是天津金融资产交易所与财政部ppp中心于2017年2月28日签约共同设立的，全国首家专门的ppp资产交易和管理平台，在财政部ppp中心政策业务指导和检查监督下，担负研究和制定统一ppp资产交易机制，打造国内合规的、专业的、高效的ppp资产交易和综合服务示范平台的历史使命，提出如下考虑，欢迎ppp各界人士指正，共同探索ppp资产交易应有的交易机制，共同推动中国ppp规范、可持续发展。
二、 统一的、专门的ppp资产入场交易机制亟待建立
（一） 建立统一的ppp资产入场交易机制
ppp模式主要适用于基础设施和公共服务领域，其结果是向社会公众提供公共产品和公共服务，除少部分使用者付费的ppp项目外，大部分项目收入主要来源于公共财政资金，使得ppp项目具有明显的公共属性，因此ppp资产交易行为理应规范，公开，接受行政监管和公众监督。从本质上来说，这与企业国有资产入场交易的根本目的是一致的。
另一方面，ppp资产入场交易采用竞争方式择优选择资产受让方，尤其是项目股权受让方（作为新的社会资本方，承继相应项目责任），遵循和延续了政府方最初“通过市场化、竞争机制择优选定社会资本方”的基本要求和理念，使“公正、公平、公开”的原则得以始终贯彻，确保选择最具有综合能力和优势的受让方，保障项目能够继续按照按照既定标准和目的实施，实现竞争充分和资源优化配置。同时，通过机制安排，保障政府方对ppp资产受让方选择过程的参与，避免政府方被动接受交易结果，甚至可以在不违反有关规定的前提下，借此机会完善ppp项目合同管理、进行再谈判。因此，ppp资产入场竞价交易有利于在一定程度上减弱政府方和社会公众对社会资本通过转让股权（尤其社会资本方主要的投融资、建设和运营责任尚未履行完毕情况下的建设期股权）完成退出，以及受让方获取项目合理性的疑虑。
综上，为了维护社会公共利益以及通过竞争方式选择最优社会资本，有必要建立不区分社会资本经济性质，各类型（包括国有企业、民营企业、港澳台企业和外商企业在内的）社会资本所有重大ppp资产交易统一入场机制，要求ppp资产交易信息发布、挂牌公告、竞价谈判、协议签订、资金结算、凭证出具、事项交割等交易活动严格依照法定交易方式和交易程序规范、高效、安全开展；确保依法充分披露交易信息，交易全过程接受来自政府、融资方等市场主体和社会公众的监督，杜绝商业贿赂和暗箱操作，实现ppp资产在“阳光下”交易。
此外，ppp资产入场交易还有利于充分利用交易市场的信息积聚与辐射功能，提高交易配对效率；同时，统一入场交易也有利于交易大数据的收集、整理、运用，保障政府方对ppp交易行为和交易结果监测的及时性、完整性和准确性，服务社会资本方、金融机构等行业有关主体掌握ppp的真实实施情况进行有效投资决策。
（二） ppp资产入场交易机制要突出专门性
ppp资产交易不仅仅是交易双方之间的产权交易，以ppp项目公司股权交易为例，其特点体现在交易结果上：不仅仅实现了社会资本持有的股权本身的转移，也发生了社会资本对ppp项目投融资、建设、运营、移交等责任的转移（对政府方而言，则发生了采购对象及其责任承担的变动）。尽管社会资本基于风险隔离等多方面原因，通常会专门设立项目公司直接签署ppp项目合同或者签署承继合同，享有和承担具体的权利和责任，但是社会资本方对项目公司的履约仍然产生实质性影响，或者说本质上仍是社会资本以项目公司为媒介履行ppp项目合同责任（这也是政府方以及金融机构只关注社会资本方资质、实力和业绩，而不关注项目公司本身条件的原因），而社会资本方对项目公司的这种影响将随着股权交易逐渐减弱直至消失，股权受让方的影响则逐渐加大。
现有的企业国有资产交易机制主要是围绕产权转移过程中国有资产的保值增值目的而设计的，因此需要建立相对于企业国有资产入场交易机制而言的，专门适用ppp资产入场交易活动，符合ppp特点和理念，兼顾政府方、社会资本方、社会公众、金融机构以及其他利益相关方利益，更能保障交易的规范性和效率，恰当引导ppp规范实施的交易机制。
专门的ppp资产交易机制至少应当在以下几个方面考虑如何在交易全过程中降低交易行为对ppp项目实施的负面影响：
1 关于受让方资格条件以及评价因素
探索改变现有的企业国有资产交易机制关于受让方资格条件“不设定为原则，设定为例外”以及“唯价格论”的制度安排，鼓励从资格、价格、业绩等多方面考察受让方的条件，通过综合评标法（招投标）、权重报价（网络竞价）等方式综合选择最优受让方。
2 保障政府方参与ppp资产交易监督
保障政府方对ppp资产交易（尤其涉及ppp项目公司控制权）过程的参与，确保选择更优资产受让方，降低交易行为ppp项目实施的负面影响，或者增强项目公司的履约能力，加强政府方对ppp项目的履约管理。但也需要限制政府方滥用“同意权”，过渡抑制合理的ppp资产转让需求。
3更加严格的ppp资产交易标准和条件
ppp资产交易涉及责任的转移，因此ppp资产交易应当在现有企业国有资产交易、一般资产交易的基础上设置更加严格的标准和条件，比如合规性标准、合约性标准、以及政府方同意标准等。
以合规性标准为例。“规范”是ppp项目的生命线，不规范的ppp项目不仅自身的可行性存疑，也难以完成项目融资，还无法获得政府付费的保障，而是否纳入财政部全国ppp综合信息平台项目管理库或国家发展改革委员会传统基础设施领域ppp项目库等国家级ppp项目库则是项目“规范”与否的重要参考标准。因此基于风险和效率的考虑，入场交易的ppp资产所属的ppp项目应当属于入库项目，这有利于积极发挥交易机构和机制的正向引导作用，督促ppp项目各方规范推进和实施ppp项目，形成良性的、自发的合规保障机制。
此外，还需要进步一探讨建设期股权能否以及如何转让、股权转让锁定期、限额管理、绩效考核风险如何在一二级投资人之间进行分配等重大问题。
4 更严格的信息披露
ppp本身具有投资规模大，周期长、不同行业的技术标准和管理要求差异大、专业性强、复杂程度高等特点，使得ppp资产交易成本高、风险大、监管难，因此为了提高资产意向受让方参与交易的积极性、鼓励支持ppp资产交易市场的发展，同时加强对ppp资产交易行为的监管，需要建立更加严格的信息披露机制，并且保证交易信息与入库信息动态同步。
另外需要注意的是，金融机构作为非常重要的资金方，在项目融资和再融资过程中通过股权和债权投资参与ppp项目，重点关注项目合规、收益稳定、期限匹配、进退通道顺畅等问题，这客观要求ppp资产应当尽量实现标准化和“准标准化”，以提高资产流动性，防控投资风险，因此这与传统的资产、产权直接转让是不同的，必须设计与之相配套的专门的交易机制。
三、 专门的ppp资产交易市场具备诸多显著优势
专门的ppp资产交易市场，是多层次资本市场的重要组成部分，应突出其交易和引领功能，即通过共建形成示范，探索符合ppp本质理念的交易运营机制，引导行业发展，建设一个起到全面支持作用的ppp金融大市场，有效引导ppp生态圈良性发展，使各类社会资本在ppp项目中进退有序，保障政府方、社会资本、社会公众的利益。
（一） 创建和发挥ppp信息集中积聚与辐射优势和资源优势
专门的ppp资产交易市场，是ppp项目交易信息及时、集中、全面、系统收集和展示的场所，同时拥有众多ppp生态成员机构，形成ppp战略生态圈，具有其他产权交易市场无法比拟的专注度和资源优势，能够保障交易信息的数量和质量，以及扩散速度和影响力，便于充分挖掘可交易资源和意向受让方，大大提高交易配对的效率，实现资源的优化配置。
（二） 创建和发挥专门ppp资产交易市场的集中创新和引领优势
创新是第一动力，深入实施创新驱动战略，才能更好引领高质量发展。因此专门ppp资产交易市场可以在ppp法规政策指导下，集中专业、市场、资源等优势力量积极开展交易制度、交易模式、价格形成机制、服务模式、资金融通等理论和实践的创新，为ppp资产交易探索更加科学、更加高效、更加安全的机制，推动ppp股权交易制度体系的建立和完善。
（三） 创建和发挥专门ppp资产交易市场集中大数据优势
近年来，大数据相关的基础设施、产业应用和理论体系不断发展与完善，逐渐成为经济社会发展的新要素、新战略、新思维。而同样作为我国在基础设施和公共服务领域供给机制体制的重大创新的ppp模式，也是大数据的一个重要应用领域。
创建和发挥专门ppp资产交易市场对各领域、各类型、各时期全面的ppp资产交易大数据的集中收集优势，并通过专业技术和方法进行统一整理和量化分析，有利于提高信息利用主体决策的科学性、监测和监管的准确性、及时性，有利于指导完善绩效考核机制，提升内部管理效率和外部服务水平。
四、 写在最后——“众人拾柴火焰高”
目前，中央和地方政府、社会资本、金融机构、专业服务机构等ppp行业各界对ppp二级市场建设的关注度日益提高，公司债、企业债、ppp资产证券化、ppp项目收益债、股权转让、资产交易等项目融资以及退出渠道也在不断丰富、完善和创新，官方的态度也更加积极和开放，正如天金所丁化美总裁所言，“我国ppp二级市场建设走上‘快车道’”。
但仍需注意的是，除了资产证券化、债券等标准化融资市场机制外，其他再融资和资产交易方式尚未形成具体的、针对性的市场机制，意味着我国ppp二级市场体系和机制尚未完全建立起来。因此，这一方面需要ppp行业各界从法律、会计、税务、资产评估等领域参与交易各环节交易机制的设计和完善，解决ppp资产标准化和“准标准化”、民营社会资本入场交易、建设期股权转让等重要问题，另一方面也需要政府出台专门的指导意见、管理办法，规范交易行为，共同推动中国ppp二级市场体系和机制建设，共同推动中国ppp的规范、可持续发展。
来源：济邦咨询 作者：天津金融资产交易所 梁科鲁
